第一章 行業(yè)概況
“三網(wǎng)融合”指電信網(wǎng)絡(luò)、有線電視網(wǎng)絡(luò)和計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)的相互滲透、互相兼容、并逐步整合成為全世界統(tǒng)一的信息通信網(wǎng)絡(luò)，其中互聯(lián)網(wǎng)是其核心部分。其目的是構(gòu)建一個(gè)健全、高效的通信網(wǎng)絡(luò)，從而滿足社會(huì)發(fā)展的需求。其應(yīng)用廣泛，遍及智能交通、環(huán)境保護(hù)、政府工作、公共安全、平安家居等多個(gè)領(lǐng)域。
圖 三網(wǎng)融合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)圖
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我國(guó)三網(wǎng)融合始于2010年，從廣電、移動(dòng)、聯(lián)通和電信四大運(yùn)營(yíng)商著手，以城市為單位、分批試點(diǎn)，經(jīng)過數(shù)年的實(shí)質(zhì)性發(fā)展，三網(wǎng)融合的內(nèi)涵不斷豐富。傳統(tǒng)的三網(wǎng)融合工作，主要聚焦于語(yǔ)音、視頻和數(shù)據(jù)等業(yè)務(wù)應(yīng)用的融合，但是現(xiàn)代的三網(wǎng)融合，重心下移到以寬帶為代表的信息化基礎(chǔ)設(shè)施的普及和承載能力，其中主要的表現(xiàn)就是三網(wǎng)融合演進(jìn)到下一代廣播電視網(wǎng)、下一代互聯(lián)網(wǎng)、下一代通信網(wǎng)的融合，各參與主體均在向?qū)拵ЬC合信息服務(wù)提供商轉(zhuǎn)型。目前，各方信息基礎(chǔ)設(shè)施的普及和能力提升初見成效。
截止2022年6月21日，Wind三網(wǎng)融合指數(shù)成分股個(gè)數(shù)為50。行業(yè)分布在可選消費(fèi)、信息技術(shù)和電信服務(wù)。企業(yè)總市值近幾年波動(dòng)較大，有上升趨勢(shì)。截止2022年6月22日，企業(yè)總市值為3593．0549億元，企業(yè)員工總數(shù)達(dá)47373人。
圖 成分股分布行業(yè)
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第二章 商業(yè)模式和技術(shù)發(fā)展
2．1 產(chǎn)業(yè)鏈
三網(wǎng)融合產(chǎn)業(yè)鏈上游是設(shè)備提供商，包括通信設(shè)備和終端設(shè)備提供商；中游是運(yùn)營(yíng)商，包括廣電運(yùn)營(yíng)商和電信運(yùn)營(yíng)商；下游是內(nèi)容及服務(wù)提供商，對(duì)消費(fèi)者提供相應(yīng)的服務(wù)。以芒果超媒為例，其屬于產(chǎn)業(yè)鏈的下游。
圖 三網(wǎng)融合產(chǎn)業(yè)鏈全景圖
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2．2 商業(yè)模式
本節(jié)以芒果超媒為例分析其商業(yè)模式。
芒果超媒擁有較完整的產(chǎn)業(yè)鏈布局，公司圍繞傳媒互聯(lián)網(wǎng)全生產(chǎn)鏈，構(gòu)建了新媒體生態(tài)閉環(huán)，成功構(gòu)建了公司目前上下游協(xié)同發(fā)展的全生產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)圈優(yōu)勢(shì)。此外，芒果超媒還擁有IPTV（交互式網(wǎng)絡(luò)電視）和OTT（互聯(lián)網(wǎng)電視）兩張牌照，有接近30年的電視內(nèi)容制作能力，能將國(guó)有資本與商業(yè)化運(yùn)作結(jié)合。
圖 芒果超媒業(yè)務(wù)板塊
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從業(yè)務(wù)分部看，芒果超媒在2017年及以前主要經(jīng)營(yíng)家居生活、3C數(shù)碼等消費(fèi)品，2018年及以后將經(jīng)營(yíng)重心轉(zhuǎn)移到了芒果TV互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)等。其中， 芒果TV互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)為芒果超媒的主要收入來(lái)源，2021年占其總營(yíng)業(yè)收入的73．34％。
從主營(yíng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，芒果超媒客戶定位為普通民眾。芒果超媒通過行業(yè)領(lǐng)先的在線視頻平臺(tái)“芒果TV”為用戶提供視頻內(nèi)容點(diǎn)播服務(wù)。以優(yōu)質(zhì)的電視劇、綜藝內(nèi)容吸引了全球的廣告客戶和目標(biāo)觀眾群體，并因此增加了平臺(tái)的廣告收入、會(huì)員收入以及其他增值業(yè)務(wù)收入。此外，芒果超媒通過為運(yùn)營(yíng)商平臺(tái)提供的內(nèi)容、增值服務(wù)，以及為客戶提供的內(nèi)容定制服務(wù)，來(lái)獲得運(yùn)營(yíng)商服務(wù)分成和終端用戶收費(fèi)。
2．3 技術(shù)發(fā)展
對(duì)三網(wǎng)融合指數(shù)成分股企業(yè)專利申請(qǐng)情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，專利數(shù)量排名前十的公司依次為：同方股份，普天科技，大唐電信，四川九洲，＊ST同洲，網(wǎng)宿科技，天威視訊，東方明珠，銀河電子，數(shù)碼視訊�？梢钥闯鋈W(wǎng)融合成分股企業(yè)大都擁有較多專利，研發(fā)為企業(yè)經(jīng)營(yíng)較重要的組成部分。
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作為三網(wǎng)融合指數(shù)成分股企業(yè)中總市值最高的企業(yè)，芒果超媒公司專利數(shù)量合計(jì)375，其中發(fā)明專利占308。
表 以芒果超媒為例分析研發(fā)投入情況
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2．4 政策監(jiān)管
行業(yè)主要受到工信部、國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室的監(jiān)管，同時(shí)受到公安部、科技部、財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局、國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理局、國(guó)家版權(quán)局、信息產(chǎn)業(yè)部等部門監(jiān)管。行業(yè)自律組織有中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)、中國(guó)軟件行業(yè)協(xié)會(huì)等。
表 “三網(wǎng)融合”重點(diǎn)政策匯總
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第三章 行業(yè)估值、定價(jià)機(jī)制和全球龍頭企業(yè)
3．1 行業(yè)綜合財(cái)務(wù)分析和估值方法
圖 綜合財(cái)務(wù)分析
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圖 行業(yè)估值及歷史比較
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圖 指數(shù)PE／PB
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三網(wǎng)融合指數(shù)成分股企業(yè)估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市凈率估值法、市現(xiàn)率、P／S市銷率估值法、EV企業(yè)價(jià)值法、EV／Sales市售率估值法、RNAV重估凈資產(chǎn)估值法、EV／EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法、紅利折現(xiàn)模型、股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型、無(wú)杠桿自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型、凈資產(chǎn)價(jià)值法、經(jīng)濟(jì)增加值折現(xiàn)模型、調(diào)整現(xiàn)值法、NAV凈資產(chǎn)價(jià)值估值法、賬面價(jià)值法、清算價(jià)值法、成本重置法、實(shí)物期權(quán)、LTV／CAC（客戶終身價(jià)值／客戶獲得成本）、P／GMV、P／C（customer）、梅特卡夫估值模型、PEV等。
圖 主要上市公司估值對(duì)比
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圖 芒果超媒主營(yíng)構(gòu)成
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圖 江蘇有線主營(yíng)構(gòu)成
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3．2 行業(yè)發(fā)展和驅(qū)動(dòng)因子
政策支持
近幾年，關(guān)于三網(wǎng)融合的問題，國(guó)家連續(xù)出臺(tái)了一系列的文獻(xiàn)和紀(jì)要。如，2015年國(guó)務(wù)院提出三網(wǎng)融合推廣方案，要求在全國(guó)范圍推動(dòng)廣電、電信業(yè)務(wù)雙向進(jìn)入；加快寬帶網(wǎng)絡(luò)建設(shè)改造和統(tǒng)籌規(guī)劃；強(qiáng)化網(wǎng)絡(luò)信息安全和文化安全監(jiān)管；切實(shí)推動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。
技術(shù)發(fā)展
三網(wǎng)融合的關(guān)鍵技術(shù)有：寬帶接入技術(shù)、寬帶IP技術(shù)、基于光纜的寬帶光纖接入技術(shù)、軟件技術(shù)和視頻編碼技術(shù)。三網(wǎng)融合概念企業(yè)通過對(duì)研發(fā)的大量投入，不斷實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新，推動(dòng)三網(wǎng)融合技術(shù)發(fā)展，從而實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
此外，5G的發(fā)展也推動(dòng)了三網(wǎng)融合。5G技術(shù)以其高速率、低功耗、低延時(shí)、高通信密度的特點(diǎn)，引領(lǐng)人工智能向更精準(zhǔn)更高效的方向發(fā)展，為用戶帶來(lái)各種超高清流媒體業(yè)務(wù)。運(yùn)營(yíng)商通過使用5G技術(shù)，能統(tǒng)一制式，給用戶帶來(lái)更好的體驗(yàn)。
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3．3 行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分析和風(fēng)險(xiǎn)管理
表 常見行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因子
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安全風(fēng)險(xiǎn)
互聯(lián)網(wǎng)、電信網(wǎng)、廣電網(wǎng)三網(wǎng)的融合，給人們提供了極大的便利，使人們可以更好地利用網(wǎng)絡(luò)，但三者的融合也給網(wǎng)絡(luò)帶來(lái)了更多的安全風(fēng)險(xiǎn)。如，網(wǎng)絡(luò)協(xié)議、網(wǎng)絡(luò)監(jiān)控、跨網(wǎng)病毒、終端、版權(quán)、隱私等方面的安全風(fēng)險(xiǎn)。
技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)
三網(wǎng)融合概念企業(yè)大都有較多專利，研發(fā)投入較多，對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的需求較強(qiáng)。一方面，技術(shù)創(chuàng)新所需要的相關(guān)技術(shù)不配套、不成熟，技術(shù)創(chuàng)新所需要的相應(yīng)設(shè)施、設(shè)備不夠完善，將會(huì)影響到創(chuàng)新技術(shù)的適用性、先進(jìn)性、完整性、可行性和可靠性，從而產(chǎn)生技術(shù)性風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的市場(chǎng)預(yù)測(cè)不夠充分，使得創(chuàng)新的技術(shù)在初始階段就存在風(fēng)險(xiǎn)。
3．4 發(fā)展和行情復(fù)盤
2022Q2 三網(wǎng)融合指數(shù)下跌
2022年初至今，由于在三網(wǎng)融合指數(shù)中占比較高的可選消費(fèi)和信息技術(shù)行業(yè)均大幅下跌，導(dǎo)致年初至今三網(wǎng)融合指數(shù)下跌11．77％。可選消費(fèi)和信息技術(shù)行業(yè)近一個(gè)月來(lái)呈上升趨勢(shì)，三網(wǎng)融合指數(shù)收盤價(jià)也有所回升。
圖 截至2022年6月21日，三網(wǎng)融合指數(shù)和Wind一級(jí)行業(yè)指數(shù)對(duì)比
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芒果超媒行情復(fù)盤與財(cái)務(wù)狀況
圖 PE／PB Bands
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圖 階段行情數(shù)據(jù)
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圖 大宗交易數(shù)據(jù)
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圖 融資融券數(shù)據(jù)
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3．5 中國(guó)企業(yè)重要參與者
中國(guó)主要企業(yè)有芒果超媒［300413．SZ］、東方明珠［600637．SH］、網(wǎng)宿科技［300017．SZ］、同方股份［600100．SH］、江蘇有線［600959．SH］等。
圖 A股主要公司
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芒果超媒［300413．SZ］：公司是湖南廣播電視臺(tái)族下統(tǒng)一的新媒體產(chǎn)業(yè)及資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，與湖市衛(wèi)視共同構(gòu)成芒果生態(tài)內(nèi)的雙平臺(tái)驅(qū)動(dòng)，全媒體融臺(tái)發(fā)展格局。公司聚焦媒體主業(yè)，以芒果TV融合媒體平臺(tái)為主陣地，秉持平臺(tái)精準(zhǔn)內(nèi)容與核心自主技術(shù)雙輪驅(qū)動(dòng)理念，充分發(fā)揮研發(fā)、生產(chǎn)、發(fā)行、牌照、政策優(yōu)勢(shì)，服務(wù)全國(guó)及海外億級(jí)新媒體用戶，持續(xù)打造A股市場(chǎng)第一家以融合發(fā)展為標(biāo)志，具有引領(lǐng)力，傳播力和影響力的國(guó)有新媒體上市公司，全力向國(guó)內(nèi)最具創(chuàng)新活力和有全球影響力的新型主流媒體集團(tuán)戰(zhàn)略目標(biāo)邁進(jìn)。
（1）東方明珠［600637．SH］：東方明珠新媒體股份有限公司主要從事IPTV、互聯(lián)網(wǎng)電視、手機(jī)電視等新媒體業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)。公司主要產(chǎn)品或服務(wù)包括影視互娛、媒體網(wǎng)絡(luò)、視頻購(gòu)物、文旅消費(fèi)、投資管理。公司蟬聯(lián)“中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)100強(qiáng)”及“上海百?gòu)?qiáng)企業(yè)”，并連續(xù)9年入選中國(guó)“文化企業(yè)30強(qiáng)”。
（2）江蘇有線［600959．SH］：江蘇省廣電有線信息網(wǎng)絡(luò)股份有限公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)是廣電網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)運(yùn)營(yíng)，廣播電視節(jié)目傳輸，數(shù)據(jù)寬帶業(yè)務(wù)以及數(shù)字電視增值業(yè)務(wù)的開發(fā)與經(jīng)營(yíng)，主要產(chǎn)品有有線電視服務(wù)。
3．6 全球重要競(jìng)爭(zhēng)者
全球非中國(guó)企業(yè)有Charter Communications［CHTR．US］、Altice USA［ATUS．US］、Cable One［CABO．US］、Comcast［CMCSA．US］、WideOpenWest［WOW．US］等。
圖 美股主要上市公司
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（1）Charter Communications［CHTR．US］：Chater通訊公司是一家特拉華州公司，于1999年成立，是美國(guó)最大的有線電視服務(wù)提供商，提供各種娛樂、住宅和商業(yè)客戶信息和通信解決方案。公司的基礎(chǔ)設(shè)施包括一個(gè)混合的光纖和同軸電纜工廠約1280萬(wàn)蓋片搭接，98％的頻率在550兆赫（MHz）或更高，99％的屬于雙向活動(dòng)。截至2013年12月31日，該公司約有670萬(wàn)個(gè)住宅和商業(yè)客戶。公司主要通過視頻、互聯(lián)網(wǎng)和語(yǔ)音服務(wù)在訂閱的基礎(chǔ)上銷售，通常捆綁一個(gè)兩個(gè)或兩個(gè)以上的服務(wù)，為客戶提供儲(chǔ)蓄和便利。捆綁式服務(wù)是可行的，大約98％的公司和大約61％的公司的客戶能夠接受訂閱服務(wù)。
（2）Altice USA［ATUS．US］：Altice USA， Inc．于2015年9月14日在特拉華州注冊(cè)成立。截至2016年12月31日，Altice USA由荷蘭法律（“Altice NV”）有限責(zé)任公司 naamloze vennootshcap Altice NV擁有多數(shù)股權(quán)。該公司是美國(guó)最大的寬帶通信和視頻服務(wù)提供商之一。他們向約490萬(wàn)住宅和商業(yè)客戶提供寬帶，付費(fèi)電視，電話服務(wù)，Wi－Fi熱點(diǎn)訪問，專有內(nèi)容和廣告服務(wù)。
（3）Comcast［CMCSA．US］：美國(guó)康卡斯特電信公司是世界上全球年收入最高的廣播和有線公司，也是是美國(guó)最大的有線公司和國(guó)內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)提供商及全國(guó)最大的第三家的電話服務(wù)提供商�？悼ㄋ固毓痉⻊�(wù)的家庭用戶和商業(yè)用戶，分布美國(guó)40個(gè)州和哥倫比亞特區(qū)。公司總部設(shè)在費(fèi)城賓夕法尼亞。自2011康卡斯特成國(guó)際傳媒公司NBC環(huán)球擁有者，康卡斯特公司也是一個(gè)電影和電視節(jié)目制片商，經(jīng)營(yíng)有線電視頻道（E！娛樂電視，高爾夫頻道和NBCSN），國(guó)家頻道（NBC和Telemundo），主要電影制片廠環(huán)球影業(yè)和環(huán)球影城度假村�？悼ㄋ固匾步�(jīng)營(yíng)著著重要的數(shù)字傳播平臺(tái)。
第四章 未來(lái)展望
5G技術(shù)發(fā)展
當(dāng)前 5G 技術(shù)的發(fā)展在各行各業(yè)都發(fā)揮著至關(guān)重要的作用，對(duì)于三網(wǎng)融合相關(guān)企業(yè)作用更是不容小覷。對(duì)于芒果超媒、東方明珠等互聯(lián)網(wǎng)文化傳媒行業(yè)相關(guān)公司來(lái)說(shuō)，5G帶來(lái)的大數(shù)據(jù)可以幫助公司實(shí)行精準(zhǔn)的“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)營(yíng)銷”，其對(duì)用戶的分析就更加容易且準(zhǔn)確。未來(lái)5G技術(shù)的發(fā)展將進(jìn)一步推動(dòng)三網(wǎng)融合相關(guān)企業(yè)的發(fā)展。
疫情影響人們消費(fèi)、生活方式
受疫情影響，人們的消費(fèi)方式、生活方式發(fā)生很大改變。疫情使個(gè)人生活從現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)向網(wǎng)絡(luò)，遠(yuǎn)程教育、遠(yuǎn)程辦公、遠(yuǎn)程醫(yī)療、遠(yuǎn)程營(yíng)銷、遠(yuǎn)程面試等在疫情中成為剛性需求，各企業(yè)也轉(zhuǎn)向數(shù)字化運(yùn)營(yíng)。這為互聯(lián)網(wǎng)軟件與服務(wù)、通信設(shè)備、媒體等行業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造了新的挑戰(zhàn)和機(jī)會(huì)。
政策支持
自提出“三網(wǎng)融合”以來(lái)，國(guó)家不斷出臺(tái)各項(xiàng)政策以支持“三網(wǎng)融合”，這為“三網(wǎng)融合”相關(guān)企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造了有利的政策環(huán)境。
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END
